盈创资本：穿越周期，做早期投资的“炼金术士”

　　成都市场从不缺乏“叫好又叫座”的硬核项目。海创药业就是其中之一。2020年，海创Pre-IPO轮融资超过10亿元，吸引了深圳投控、芜湖鑫德、深圳国海、成都高投等13家投资机构参与。据说希望能够抢到份额的机构远不止这个数。

　　不过，最大赢家是天使投资人盈创资本。这家扎根于成都本土的机构在海创成立之初就一举投资2000万，成为第二大股东。在当时的成都市场，天使轮如此***可不多见。这笔投资在海创市值巅峰时，给盈创资本带来了近百倍增值。

　　盈创资本成立于2010年，发源于成都高新区的国有投资公司。成立至今除了投出了海创药业外，还投出了迅游科技、南凌科技、通视光电、晨发泰达、景泽生物、大金航发、兴航航空、脉得智能等多家上市或拟上市公司。

　　在盈创资本的投资组合中，有60%以上的项目都是早期科创企业，而且非常强调投后服务。创始合伙人易宇将自己的投资模式称为“做初创企业的联合创始人”——投早期、投科创、重投后、选择长期陪伴企业。她打了一个形象的比喻：投资不仅是要寻找到金矿，更重要的是将金矿中的杂质炼化掉。盈创资本要做的，正是早期投资的“炼金术士”。

　　押注海创药业，一战近百倍回报

　　2007年前后，易宇已经开始寻找生物医药赛道的创新公司。不过在看了一圈后发现，药企全部都在做仿制药，“不论是创业者还是LP都没有意愿去做/投创新药”。

　　仿制药公司的核心竞争力不是技术，而是老板的市场销售能力。这与盈创资本投资早期科创企业的初衷南辕北辙。在之后的几年间，易宇在生物医疗领域迟迟没有出手。不过到2010年后，情况开始改变了。

　　当时，***成功渡过金融危机，许多海外留学人员回国创业，带来了创新药研发的专业知识和管理经验。于此同时，国内外资本开始密切关注***创新药企业的发展。

　　最著名的莫过于2010年成立的百济神州，著名生物化学家、美国国家科学院院士、***科学院外籍院士王晓东回国创立了这家公司，先后获得高瓴资本、CPE源峰、汇桥资本等机构投资。

　　另一个代表是在2011年成立的信达生物，它由曾在美国加州大学旧金山分校进行药物化学博士后研究的俞德超博士创建，同样获得斯道资本、同创伟业、礼来亚洲、淡马锡、君联资本、高瓴资本等机构青睐。此外，2010-2012年间国内市场还相继成立了基石药业、天境生物、君实生物等知名企业。

　　而在政策端，2012年共有3个创新药获得批准，分布在抗肿瘤、心血管和血管性疾病领域。国产创新药临床试验数量由2011年的55件上升到2012年的61件，审评时限从8个月缩短至6个月左右。

　　行业信号很明显，创新药的发展提速了。这些全国性的变化，必然会反映到川药市场。作为传统医药大省，易宇相信诞生于四川的创新药公司很快就会出现。

　　而药物研发科学家陈元伟正是易宇在等待的人。

　　陈元伟毕业于四川大学化学系，后留学瑞士洛桑大学，获化学博士学位。毕业后陈元伟在美国爱博特制药公司、拜耳制药公司担任药物研发科学家，参与过瑞戈非尼、多纳非尼等多款抗癌药物研发。

　　易宇认识陈元伟的时候，他已经回国担任成都睿智化学研究有限公司总经理。研发能力强、具备企业管理管理，而且当时陈博士手上还拥有一款能够转化为创新药的专利。易宇意识到这就是盈创资本要寻找的创业者。

　　不过，当时陈元伟博士并没有下定决定创业。“陈博士在企业做高管，日子过得很舒坦，收入不菲又能兼顾家庭，对于创业还需要推一把力。”易宇回忆说，为了说动陈元伟创业，她三天两头往他的办公室跑。“我说，第一，现在正是你的职业***金期，再不出来创业就晚了。第二，如果愿意出来创业，我们盈创资本将会全力支持，解决资金上的后顾之忧。第三，未来必将迎来***创新药行业发展的大趋势。”天时地利人和，一条一条摆出来讲。

　　2013年，在易宇的推动下，陈元伟终于投身创业，成立了海创药业。盈创资本也如约一次***2000万，成为第二大股东，亦是公司最早的投资人。

　　当然，“对企业的赋能不光是给钱，从最初的商业模式探索，我们就在参与构建这家企业。”易宇向我说道。

　　为了让初创期的海创药业活下去。海创药业选择了两条腿走路：一条是专注于创新药的研发，而另一条则是做仿制药的外包生产，保障现金流。

　　这种业务模式延续了1年。1年后，公司创新药的研发进展远比预计中顺利，很快拿到了临床批文。盈创资本又支持陈博士调整公司战略，将所有现金流业务全部停掉，全力以赴推进创新药研发。“那时候创新药的前景已经非常明朗，再继续做仿制药意义不大了。我们觉得不如让团队集中精力，快速推进研发。”

　　与此同时，盈创资本还不断推动企业完善人才结构，帮助海创药业在美国引进了李星海博士，担任公司联合创始人。李博士是医学背景，毕业于四川大学华西医院，“医学家与化学家的搭档，正好各有所长、优势互补。对药物的临床推进形成更好的支撑模式。”

　　当然，在创业过程中，海创药业也并非一帆风顺。2018年，一级市场的融资环境开始恶化。海创药业资金紧张，为了获得新融资，陈元伟拜访了200多家投资机构。盈创资本自然也置身事内，易宇协助陈总对接了复星、德诺资本、成都高投等机构注资，帮助海创顺利度过难关。

　　到2022年上市前，盈创资本依然是海创药业除创始团队外的第二大股东，若按照当时公司上市后的市值高点计算，给盈创资本带来了近百倍的增值。

　　海创药业的成功验证了盈创资本的投资逻辑。投资往往被看做是一项淘金活动，但实际更像是在“炼金”。“至少早期投资不是将金子挖出来就行了，你还得把里面的沙子去掉。”易宇向我打了一个奇妙的比喻。

　　扎根成都的炼金术师

　　易宇做炼金术士，是从2004年开始的。

　　作为成都地区最早的投资人，易宇参与了成都高新区创办的早期创投公司。该公司的定位，是希望通过面向科技型企业的早期投资，帮助成都本土产业发展。

　　国有创投机构的成立无疑顺应了新世纪初，人民币基金的萌芽潮流影子战术将军之刃2。但同样也有着时代的硬伤——风险投资与国有公司管理之间的制度性矛盾。

　　“当时国有企业并没有专门针对风险投资的管理办法，”易宇作为体制内的投资人对此感受颇深，“集团旗下包括建设板块、园区运营版块等业务。风险投资与这些业务都是套用的一个管理体系。”而最近两三年才出现的“尽职免责”和“容错机制”在当时更是闻所未闻。这迫使易宇及其团队只能做更为稳妥的中后期投资和***项目，与推动早期科创企业的发展背道而驰。

　　而且这不仅是当年成都市场国资风投的症结，也是全国各地抢先试水风投的“顽疾”所在。

　　归根到底，诞生于美国的风险投资，在当时国内市场还是个新鲜事物。“美国有一帮人能够将企业看得明白，识别风险。”但在国内市场缺少这一群人，体制内的管理机制更抑制了对“风险”的识别。

　　就以我们上文提到生物医药行业为例。“国资机构很早就知道这是一个增长板块。但是政府很难下手。”它不仅周期长，而且也不像制造业一样能够迅速创造产值。再加上生物医药产业门槛高，对投资者的专业要求也更高，所以各地政府此前以“项目型和推进型的政策为主，但是要让政府真正掏钱，是很难下手的。”

　　于是到2010年前后，易宇选择与国有创投机构相剥离，带领团队设立了市场化的基金盈创资本。通过混合所有制的形式，来突破原有创投公司的局限。

　　盈创资本成立以后，沿袭了之前早期投资路线。而且不仅投钱，更强调做创业者的“联合创始人”。正如海创药业的故事一样，谈战略、引人才，帮助公司完成从0到1的构建，这些工作是靠钱来捆绑双方，但又不单单是钱的事。

　　重培育的投资模式也决定了盈创资本的本土化打法。“早期项目我们都要介入比较重的后期管理，刚开始只能选择以成都为中心进行投资。”易宇给出了一个数据：100-200公里，2小时车程——以成都为中心的100-200公里范围内，开车两个小时能到达的地方被视为投资重点——这是盈创资本在创业早期，为自己划定的空间范围。

　　自此之后，盈创资本成为川渝地区颇具影响力的投资团队。

　　2010年，投资了游戏加速器服务公司迅游科技，这家公司在2015年上市，被誉为四川互联网第一股。2013年，盈创资本投资了功能高分子材料制造商拓利科技，这家公司在2019年被上市公司硅宝科技并购。此外，盈创资本还投资了卫士通、三洲钢管、芯通科技、四联光电、大金航发等川渝企业。

　　长期浸淫在成都，易宇与盈创资本见证了成都创投市场的萌芽、发展与繁荣。经历了成都从软件外包产业兴起，到游戏等互联网时代发展，再到当下硬科技投资的多个阶段。

　　“十年前，同行来成都投项目，晚上听到的都是麻将声。但是现在偏安一隅、小富即安的心态已经变了。”易宇认为这与产业发展的有着本质关联：不论是互联网、生物医药还是高端制造，当下的科创公司一创办就直接面对全国乃至全球竞争。就以海创药业为例，2018年就决定走国际化路线，在美国搭建了经验丰富的全球临床团队。

　　不过成都确实又与沿海不同。此前，易宇调研过成都许多做医药中间体的企业，发现一个奇怪的现象：这些企业能赚到研发成功后的第一笔钱，但是后续规模扩大的利润却很难吃下。

　　后来他们发现，与江浙等沿海地区相比，成都企业的研发能力不弱，所以能够赚到第一桶金。但是规模化生产能力完全不能和江浙企业相比。浙江的同类型企业的涌入，很快就挤占了行业利润。“江浙企业在成本核算、精益化管理方面非常领先。”

　　这意味着在成都投资，你必须真正关注科技创新，寻找那些在具备核心竞争力的项目。这些企业往往都拥有独门绝技，就算是在一个“狭窄”的市场空间中，也能够凭借独特性占有一席之地。

　　而且找到这样的项目仅仅是一个开始，早期投资人需要花费更多精力和时间去培养企业，尽快帮助企业补足短板。易宇对“炼金术”的比喻，恰如其分地浓缩了盈创的风格：投早投科创、重投后、长期陪伴。

　　“你必须经历波峰波谷，才能在市场上存活”

　　不过最近两年的变化是，盈创资本的投资版图逐步向成都外辐射。

　　2017年投资了南凌科技，这是一家总部位于广东的信息服务提供商，运营着覆盖全国的MPLS骨干网络，三年后这家公司顺利在深交所上市。2020年盈创资本又投资了长春通视光电；2021年，投资了位于西安的兴航航空。

　　盈创资本的向外扩张，从侧面反应了一个现象：曾经在移动联网时代慢半拍的西部机构，却在硬科技投资时代享受到了红利。易宇说，“科创板开板，是给愿意投资硬科技的早期机构的奖励。”

　　此言不虚，当不少还在治疗“互联网投资后遗症”的机构艰难转型时。过去坚持投资又“土”又“重”项目的机构反而显得更为从容。这一消一涨，反映了一级市场正在发生的“新陈代谢”：原本在移动互联网时代大量涌入的人才和机构可能正面临淘汰的命运。

　　类似难熬的波谷阶段，易宇此前已经经历过两次三国7秘籍。第一次是在2005-2006年左右，那时国内创投刚刚起步，退出无门。第二次是在2012-2015年左右，一方面IPO暂停，原本计划上市的被投公司纷纷搁浅；而另一方面互联网浪潮风起云涌，又让不少机构无所适从。

　　“2015年，我们也走到了一个十字路口”。当时行业正面临巨大变化，是坚持原来的投资逻辑，还是也投身移动互联网？这种争论不仅存在盈创资本内部，也弥漫在整个投资市场。

　　“这可能对大家来说是挺煎熬的一个过程，”被投项目要能够逐步兑现估值，还要和LP反复的磨合和沟通，也要根据市场的情况去调整投资策略。“这就好比炒股对吧？你投的公司并不在当下市场的热点，必然被焦虑环绕。”易宇说道。

　　盈创最后的决策是，不投模式创新的项目，而是坚持投资有科技含量的公司。也是在这一时期，延宕三年的迅游科技终于上市了。虽然它被称为“四川互联网第一股”，“但我们投迅游不是因为它是互联网企业，而是因为它是一家技术服务公司，底层逻辑还是在于认可它在服务互联网上拥有核心技术”。

　　拒绝外界“***”，专注于早期科创投资是盈创资本的“生存哲学”。这让盈创资本在当下的投资环境占有先机。易宇说，“经历过波峰波谷的投资人，才能在市场上活下去。”盈创团队已经穿越过两轮周期。而现在，波峰又跳回到了盈创熟悉的领域。

　　另一方面，投资主题的变化，背后也是“钱”的变化。人民币基金以国资为主。纯粹市场化机构和美元机构的投资人必须重新学习国有资本的投资逻辑。作为曾经掌舵过国有投资公司的易宇而言，她对国资的理解更为深刻。“它们关注产业培育更胜过财务回报，投资机构要能够帮助国资LP解决产业扶持的问题。”

　　在创立之初，盈创就拿到了国家、省和市的多级国资的钱。此后又获得国资机构多次注资。易宇认为，只有既满足政府引导基金的“产业引导”需求，又能够实现社会化资本的盈利需要，才能够可持续发展下去。